核心观点：
我们认为，5月份国内资本市场的宏观形势如下：
就疫情而言，欧洲和美国的疫情可能有改善的趋势。欧洲5月份的经济重启将有助于修复全球产业链。然而，新兴经济体的疫情是全球疫情中一个新的不确定因素。
在国内经济层面，尽管欧洲和美国的疫情可能已经过了最糟糕的阶段，但欧洲和美国的最糟糕阶段尚未结束。欧美出口订单的恢复可能存在时滞，中国总需求水平的稳定面临外部需求暂时缺失的挑战。
在国内政策层面，疫情对国内经济造成了第二轮冲击，中国反周期调整政策也从第一轮调整到第二轮，重点是企业救助，积极扩大内需。投资需求是第二季度扩大内需的主要起点。居民消费需求的刺激政策预计将在今年下半年逐步生效。从长远来看，应该关注要素市场化配置改革能够释放的增长红利。
就国际资本流动而言，港元走强表明国际资本正在重返中国资本市场。
在这样的宏观形势下，我们建议五月份分配如下：
股权资产：目前，股权资产相对于债券资产的价格优势较为明显。对于中长期投资者来说，这是一个增加股权资产头寸的好机会。然而，当前的政治因素可能会增加风险资产的波动性。对于短期投资者来说，有必要适当控制头寸。在综合考虑的基础上，建议纳入标准权益资产。
债券资产：目前的收益率曲线过于陡峭。10Y-1Y债券到期利差接近140个基点。收益率曲线很难长期保持目前的陡峭趋势。结合对宏观形势和外资购买债券因素的判断，5月份收益率曲线熊平化的可能性不高。然而，另一方面，国内投资需求将加速释放。欧美恢复工作后，外部需求也将改善。国内经济持续改善的可能性将会增加，继续超额认购债券的理由也将会减少。综上所述，建议对债券资产进行规范。
商品资产：4月份，国内外商品价格出现背离，华南商品指数停止下跌并反弹，CRB指数继续下跌，反映了第二季度国内外基本面的背离。高频数据显示，国内投资需求正在加速，这将有助于推高大宗商品价格。建议包括标准商品资产。
黄金和美元：黄金的中长期配置价值很高，在4月份快速上涨之后，短期内有调整的风险。从第二季度开始，美元对人民币的汇率将逐渐走强，但中美摩擦有上升的迹象，这可能会影响美元对人民币的汇率走势。总而言之，有人认为黄金是标准的，美元是低的。
简而言之，5月份的宏观形势是黎明前的黑暗，相应的配置是从防御转向进攻。
以下为正文内容：
一、4月市场回顾：各类资产价格普涨
尽管4月份海外疫情仍不明朗，但3月底全球货币和财政政策的影响逐渐显现。美国股市结束了最动荡的时期。负WTI油价并没有引发新一轮全球市场动荡。在此背景下，在疫情防控形势中最乐观的中国资产价格在3月份经历了大幅下跌，随后在4月份经历了一轮普遍的价格上涨。
范德比尔特a股指数4月份上涨5.2%，较3月份上涨11.7个百分点，而华南商品指数上涨3.2%，较3月份上涨10.1个百分点。中国债务新综合指数上涨0.6个百分点，至1.3%，美元兑人民币汇率在3月份结束了贬值过程，并上涨0.6
在政策方面，由于全球疫情，疫情明显超出了此前的预期。自3月27日中央政治局会议以来，国内政策得到了显著加强。4.17政治局会议延续了3.27的基调。一方面，它进一步明确了反周期调整政策，如同等重视稳定投资需求的措施，如传统基础设施、新基础设施和旧改革。另一方面，LPR的下行趋势进一步扩大。另一方面，政治局会议重新确定了第一季度经济数据后全年的经济工作目标，并提出了新的“六个保证”要求，以加强底线思维。所有这些信息将有助于缓解市场的悲观预期。
至于国际资本流动，我们在4月份发表了一份特别报告，强调国际资本回流香港和中国市场的重要性，这是因为港元继续维持在强有力的侧边担保附近。4月份，鲁家通的净购买量达到532.58亿元，而3月份的净流入为678.73亿元。4月23日国债期货价格的大幅上涨显然也与大规模购买外国债券有关。
从a股行业表现来看，热门行业不仅包括国内基金青睐的电子、电脑等TMT行业，还包括食品饮料、家电等外资青睐的行业，以及流行后消费者补贴观念强烈的休闲服务业，4月份增幅为21.7%，在所有行业中排名第一。此外，表现良好的行业是那些与稳定增长政策相关的行业，如电气设备和建筑材料。
从债券市场表现来看，4月份1年期国债收益率降至1.1465%，5年期国债收益率降至1.7886%。下降幅度分别比3月份大29个基点和4个基点，而4月份10年期国债的下降幅度比3月份小9个基点。自4月以来，国债收益率曲线明显变陡，国债收益率差已接近140
